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当前逆周期调节的三个特点

当前逆周期调节的三个特点关键词 逆市周期 进入5月以来，内外需求走弱压力加大，引起市场对宏观政策进一步趋于宽松的预期。甚至有境外机构激进地认为，我国宏观政策将全面宽松，加大刺激力度。如果需求走弱导致经济下行压力加大，则需要... 进入5月以来，内外需求走弱压力加大，引起市场对宏观政策进一步趋于宽松的预期。甚至有境外机构激进地认为，我国宏观政策将全面宽松，加大刺激力度。

如果需求走弱导致经济下行压力加大，则需要继续采取逆周期调节政策，重点扩大有效内需，稳增长、稳就业应成为宏观调控的首要目标，确保经济运行在合理区间。但这并不意味着我们需要全面放宽强刺激。

经过改革开放以来40年的发展，特别是过去十年的结构转型，我国已经具备应对内外部压力的能力，具有很大的发展纵深和充足的韧性。逆周期调节政策效力已经并将持续释放，全年经济增速落在6%-6.5%的目标区间的难度不大。

今年计划加大铁路投资8000亿元、公路水运投资1.8万亿元，地方专项债券发行规模提升到2.15万亿元。不少人认为这是全面刺激的具体表现，揣测十年前的“四万亿”计划可能再现，并将进一步扩大我国债务规模，引起债务风险。

我认为这种观点是有失偏颇的，逆周期调节不等于全面宽松，而是更多地体现在结构性支持上。当前我国经济发展程度、内外部环境与十年前有很大的区别，宏观政策的逆周期调节也具备诸多新特征，特别体现为货币投放、房地产调控、减税措施三方面和以往不一样。

流动性释放有保有压

在货币投放方面，流动性释放有保有压，严控宏观杠杆持续增长。

央行在货币政策操作中多次提到“把好货币供给总闸门”，绝不搞“大水漫灌”。逆周期调控的核心是保持流动性合理充裕，广义货币供应量增速、信贷增速与名义增速相匹配即可。当前M2、信贷增速与社会融资规模增速分别回升到8.5%、13.5%、10.4%，都高于一季度名义经济增速，基本满足了流动性合理充裕的要求。

一季度货币政策执行报告对我国的潜在经济增速进行了分析，当前经济实际增速与潜在增速相近，产出缺口接近为零，实体经济供需基本保持平衡。在此情景下，货币政策刺激的边际效用非常低，不能促进经济实质性扩张，只会体现为通胀上涨。因此，在不发生意外事件冲击到经济增长失速和就业风险加大的情况下，没有必要进一步全面释放流动性。全面降准和调降存贷款基准利率将难以成为货币政策调节工具的选项，但继续针对中小企业的定向金融支持力度不会减弱。

从宏观杠杆来看，近几年去杠杆取得阶段性成果，宏观杠杆水平没有继续升高。但当前243.7%的杠杆水平仍然偏高，在国际上处于较高水平。仍然需要坚持结构性去杠杆，在推动高质量发展中防范化解风险，坚决打好三大攻坚战。实施逆周期调节要适时适度，根据经济增长和价格形势变化及时预调微调，严控宏观杠杆进一步增长。

在严控债务杠杆、防范地方政府债务风险的背景下，资金来源问题仍将是制约基建投资的关键因素。即便有大量基建项目出台，当前基建投资增长仍然较缓慢，1-4月基建投资（不含电力）增速为4.4%，仅比去年最低时上升了1.1个百分点，仍然低于全部投资增速。因此，未来基建投资有望继续缓慢提速，但难以像过去那样飙升到20%以上的高增长，不会因此带来新一轮地方债务风险。

坚决遏制房价上涨

在房地产调控方面，政策不会全面放松，仍要坚决遏制房价上涨。

为了提振经济应对金融危机冲击，十年前在加大基建刺激、货币发行的同时还全面松绑房地产政策，将房贷利率下限降为基准利率的0.7倍，最低首付款比例降为20%，下调契税税率到1%，点燃了房地产市场。

当前的逆周期调节与那时候不一样，最大的差别就在于房地产政策。今年房地产政策的主线为因城施策，曾被市场解读为放松的信号，这其实是误读。年初以来的确存在部分城市和地区房地产政策边际偏松的现象，全国主要城市房价普遍出现小幅上涨，但并没有看到房地产政策全面放松的迹象。我认为，房地产政策调控的目标应盯住房价。在房价可控的前提下，可以适度放开管控政策；当存在房价上涨预期和压力的时候，政策只能紧不能松。

在当前的宏观指标中，房地产相关数据是相当亮眼的。1-4月房地产开发投资增速上升到11.9%，为2014年末以来的最高值，是拉动固定资产投资的主要力量，远高于基建投资和制造业投资。但房地产投资亮眼的数据可能难以长期维持。由于1-4月房地产开发企业土地购置面积同比大幅下降33.8%，降幅比1-3月份扩大0.7个百分点，将对后续房地产开发投资形成制约。

当前再次出现房价上涨的苗头，住房和城乡建设部已经对多个房价上涨明显的城市进行预警提示，表明房地产政策不会显著放宽。预计房地产投资在下半年可能放缓，继续依靠房地产拉动投资的空间将逐渐收窄。以房地产业为支柱的发展模式已经不具备可持续性，经济增长对房地产业的依赖应该减弱。

减税的积极效应将持续体现

在减税措施方面，减税效应有待显现，力度可以更大、范围可以更广。

通过以上分析，在严控债务的前提下，基建拉动经济的边际效用减弱，继续依靠房地产的发展模式也很难长久维持，那么，逆周期调节的着力点应在哪里呢？减税应是当前最大法宝，减税的积极效应将持续体现出来。

近年来，全球掀起减税潮，主要国家都以此作为削减实体经济成本的主要手段。我国也在加大减税降费力度，但宏观税负在全球主要国家中仍然偏高，未来减税的空间仍然很大。

减税的最大忧虑是影响财政收入，如果财政收入大幅下降，必将导致当前税收的减少，影响财政政策的逆周期调节力度。但是从中长期来看，减税将激发企业增长潜力，市场规模扩大将扩大税源，税收收入可能反而是增加的。

今年将继续加大减税降费力度，计划全年减轻企业税收和社保缴费负担近2万亿元，比去年1.3万亿元的减税降费规模进一步扩大7000亿元。减税的措施主要有下调增值税税率、下调城镇职工基本养老保险单位缴费比例、实施小微企业普惠性税收减免政策等。

大力度减税降费一方面有助于降低企业成本，特别是促进制造业企业利润改善，另一方面也有助于增强企业经营的信心，将给企业活力提升注入强大动力。企业作为经济中最重要微观主体，其活力的提升无疑将对稳增长、保就业、提收入等起到良好的支撑作用。

未来仍有很大的减税空间，力度可以更大、范围可以更广。第一，未来需要继续推进增值税税率三档并两档，进一步下调最高档税率。重点下调制造业、交通运输、通讯、电子、零售、农产品生产等的增值税税率，扩大高技术产业投资支出、科技创新研发费用的税前抵扣优惠。第二，在时机成熟时可以探讨企业所得税率的下调。主要制造业大国都在开展企业所得税综合税率的下降，如果我们不作相应改革，可能会削弱成本优势。第三，个税改革也应继续深入推进，扩大个税抵扣项目，降低工薪阶层税负，以此提升居民消费能力。

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